贸易形势好转将持续 -九游会国际

下半年以来国内经济总需求缓慢抬升的趋势是较为确定的，但是主要是传统的固定资产投资领域，市场也因此怀疑总需求回升的持续性。如今随着全球经济形势的转暖，贸易形势好转为外需回升提供了强大的支撑。考虑到趋势延续的概率较大，国内经济继续回升的动能将至少延续到明年二季度后期。
　　三季度以来，贸易形势出现好转。11月出口在美元口径和人民币口径下的增速分别为0.1%和5.9%，大幅快于上月的-7.5%和-3.2%。亦好于市场一致预期。这一表现与pmi中的出口订单指数（移动平均来看7月是一个低点）及中国出口集装箱运价指数ccfi同比大致一致。
　　由于人民币对美元贬值的幅度较大，趋势也较为明显，因此市场怀疑贸易改善可能是为了套汇而进行的虚假贸易。但是本月贸易扩张具有普遍性，韩国、中国台湾出口亦大幅好转。韩国出口本月同比增长2.7%，大幅快于上月的-3.2%；台湾出口同比增长12.8%，大幅快于上月的9.4%和9月的-1.8%，说明贸易好转具有真实的背景。
　　将贸易扩展到全球经济共振的观察视角，发现外需好转是根源，9—11月这个订单周期，发达经济体的经济扩张比较显著。从pmi来看，美国9—11月三个月分别为51.5、51.9、53.2，高于三季度趋势值的51.7。欧洲、日本同样较三季度出现明显回升。2008年金融危机后，全球进入剧烈的去杠杆周期，总需求日益萎缩，全球贸易也陷入冰点。随着美国等主要国家资产负债表修复的进行，企业部门具备了一定的加杠杆能力，再加上政府扩大基建投资继续加杠杆的诉求，全球范围内产能、杠杆去化告一段落，在稍短的库存周期层面，甚至进入一个主动补库存周期。
　　汇率调整是后危机时代贸易修复的前提，包括人民币在内的汇率均已有相当幅度调整，这将会滞后释放出口成本优势。贸易周期经验上高度同步于制造业周期，中美已同时出现制造业修复趋势，比如库存回补差不多同时起于三季度，这应对应贸易修复和扩张期。特朗普的政策可能影响贸易修复的斜率，但不会影响拐点，因为以往60年的贸易周期中，贸易环境与经济趋势出现背离的情况不少，贸易战的情形也有，但是贸易形势本质上是由全球经济基本面决定的。
　　近期债券市场价格大跌是对全球经济包括中国经济在内的增长动能修复的回应，当然我国债市则还要体现委外理财过度膨胀带来的金融资产价格泡沫问题。考虑到经济短周期回升的延续性，固定收益类金融资产价格修复的过程大概率还会继续。
　　（作者单位：安信证券）